来源：金融界网站
新年伊始，央行就采取了降准一个百分点的举措，释放了约1.5万亿流动性，如果再加上之前的定向降准，则释放的流动性更多。准确地说，央行从去年第二季度开始，给商业银行输送的流动性还是比较充裕的，但商业银行给实体提供的流动性并不多。
预期今年央行降准的幅度不会低于年，且通过公开市场操作等方式，也会将银行间市场利率水平下调，这种量化宽松的货币政策，类似于年以后美联储所采取的QE政策。但QE在实施初期，商业银行仍然惜贷，上市公司大多不愿投资，宁愿回购股份。
随后美联储继续采取QE2、QE3、QE4政策，商业银行资金更加充裕，美国债市和股市持续走强。那么，中国资本市场在这样一种货币宽松的环境下，会否也会出现资产价格的走强呢？这是否意味着我国会再度出现实体不景气、但资金“脱实向虚”的繁荣景象呢？
针对这一猜测，我们用中泰时钟所独有的“政策维度”，去分析货币政策对资本市场的影响机理，刻画和分析“宽货币紧信用”环境下资产价格的可能走势。
一、政策维度在资产配置决策中不可或缺
通常宏观经济政策都发挥着逆周期调控的作用。对于长周期来说，货币政策和财政政策可能只会影响走势的斜率而不会改变方向，但是对于短的经济周期和资产价格来说，政策影响往往至关重要。从国外成熟市场到国内市场的历史表现来看，宏观经济政策对大类资产的影响都不可忽视。
1.1量化宽松（QE）是美林时钟失效的主要原因
美林时钟从经济产出（GDP）和通胀（CPI）的变化方向将经济划为四个阶段：
1）复苏（经济上行，通胀下行）：股票大宗商品债券现金；
2）过热（经济上行，通胀上行）：大宗商品股票现金/债券；
3）滞胀（经济下行，通胀上行）：现金大宗商品/债券股票。
4）衰退（经济下行、通胀下行）：债券现金股票大宗商品；
从股票和债券的相对表现来看，按照美林时钟，在经济上行期（复苏和过热），股票表现优于债券，而在经济下行期（衰退和滞涨），债券应优于股票。所以股票和债券的表现应该有明显的“跷跷板”效应，即显著负相关。
回顾过去二十年美国股市和债券的表现，发现在年之前两者确实明显负相关，但在至年以及至年期间，美股和美债呈现了明显的正相关，即同涨同跌，这显然与美林时钟总结的规律相矛盾，期间美联储的四轮QE显然是主要原因。而-年是QE开始退出的时期。
1.2国内市场受政策影响更明显
国内经济和资本市场受政策影响通常认为更加敏感，过去较长的时间里A股被称为“政策市”。A股市场受政策影响较大的一个证据是过去十几年来A股走势与经济增长不同步，如年至年期间，我国名义GDP累计增幅达7.25倍，而上证综指累计涨幅仅59％，股指阶段性的涨跌幅与名义GDP增速的相关性也较弱。
1.3政策是中泰时钟增加的重要维度
美林时钟的暗含假设是：经济总是按照其内在的规律周而复始的轮动，呈现明显的四个阶段。然而美联储四轮QE的推出及退出期间，美林时钟明显失效，说明在政策的强力干预下，四个阶段可能越来越模糊，资产价格表现的规律也可能失效。因此，中泰时钟模型的一个重要改进是增加了政策维度。
中泰时钟的另一个改进之处在于，中泰时钟的每个维度都采用多个指标共同刻画，指标间相互印证或互补都对投资提供增量信息，使得经济阶段的划分及当前经济状态的判断更为精准，避免“盲人摸象”。而美林时钟为了追求简化，每一个维度只采用一个指标作为代表。当今金融体系愈加庞大和复杂，单一的政策指标解释力有限。随着央行和财政部门的政策工具不断创新推出，单一指标的经济意义和代表性也在动态变化。中泰时钟政策维度从货币政策和财政政策出发，挖掘了多个代表性指标。
二、货币松紧如何定量刻画？
货币政策从央行传导至市场分为两个阶段：
第一阶段是央行对商业银行等金融机构的货币松紧调节，可以称之为为“货币宽松”。货币宽松主要从央行的货币净投放量和银行间的货币利率水平来刻画。
第二阶段是银行业对全社会的信用释放，可称之为“信用扩张”。
2.1从央行的行为刻画货币宽松力度
央行主要有7项货币政策工具调节货币的供应量和价格（利率），分别是：1。公开市场业务、2。存款准备金、3。中央银行贷款、4。利率政策、5。常备借贷便利（SLF）、6。中期借贷便利（MLF）、7。抵押补充贷款（PSL）。其中，利率政策调节金融机构法定存贷款利率及浮动范围，直接影响的是利率，而存款准备金主要影响的是量，其余的工具在操作时都既涉及量又涉及利率。
2.2央行的货币投放力度（量）
央行实行货币政策的中间目标可以分为两类：货币供应量和市场利率，分别对应了货币的“量”和“价”。中泰时钟先从“量”的视角出发，将多种数量型货币工具量化为央行货币投放力度综合指标，来刻画央行货币宽松力度。
央行货币投放力度=过去12个月存款准备金变化幅度+（过去12个月公开市场操作净投放量+SLF净投放量+MLF净投放量+PSL净投放量+外汇占款增加量）/存款总额
这里，用过去12个月的变化可以消除央行操作的季节性影响，将各项工具净投放量除以存款总额，使其与存款准备金率具有统一的量纲，便于直观理解。此外需要说明的是，外汇占款虽然并不是一项“货币工具”，但外汇占款带来本国货币供给的增加，为了确保货币总供应保持合理水平，央行通常会使用正回购、发行票据等手段来对冲外汇占款的影响，因此在刻画央行货币工具的投放力度时，还需要考虑外汇占款变化带来的被动效应。
可以看出，年中国加入WTO之后，进出口贸易额一路攀升。年后，中国经济对外贸的依存度从高点回落，外汇占款带来的被动投放也随之一路下降，年后，外汇占款的变动对货币投放成为负向影响。与此同时，SLF、MLF等新型工具的应用发挥了越来越大的作用，对净投放的影响不低于存款准备金率的调节。
2.3货币市场利率（价）
随着利率市场化改革的推进，存贷款的基准利率的代表意义越来越弱了，且基准利率不会频繁变化，用其衡量货币的价格并不理想。理论上来讲，长端利率主要由市场决定，而短端货币利率受央行货币政策影响较大，其变化可以较好地反映央行的政策意图。因此，本文选用银行间7天回购利率加权平均利率来刻画货币利率水平，并进行数据平滑处理，消除月末、季末、年末等时点回购利率季节性飙升的影响。
从构建的指标来看，国内货币利率与央行货币投放力度同步性并不强，货币的“量”与“价”有时并不统一。但自年4月份以来，货币投放力度指标开始上行，而货币利率开始回落，两者一致地表明央行开始转向边际放松。
三、信用扩张才是根本
3.1从商业银行的资产负债扩张看信用宽松力度
央行通过调节基础货币的投放和松紧来影响商业银行的行为，最终目的还是要保持全社会的货币供应保持合理水平。但是商业银行的信用扩张不仅受央行基础货币供应的影响，还受监管环境（如资管新规）、商业银行和经济主体的风险偏好等因素影响。我国的金融结构以间接金融为主，在货币政策的传导和实现中，商业银行是信用创造的主要渠道。中泰时钟从商业银行总负债的扩张（含估算的表外规模）来刻画信用宽松的力度。
3.2常见的货币供应量对比
M2、信贷、社融规模的同比增速是广受
